Amplifon -Forte sell-off a seguito di lieve shift sulla crescita. del 08 marzo 2025

Il fatturato dell’anno fiscale 2024 è stato in linea con il consenso, ma la redditività è risultata inferiore a causa di maggiori investimenti nel brand e nella rete distributiva, senza tuttavia impattare la generazione di cassa. In un contesto macro altamente volatile, riteniamo eccessiva la reazione del mercato di ieri (-16%) all’ outlook 2025, che riflette solo un modesto spostamento della crescita del fatturato da un livello high single-digit nel FY24 a mid-to-high single digit, e accompagnato ad un margine ≥ 24%, si traduce in riduzione dell’EPS del 4-5%. Detto ciò, abbiamo apprezzato la conferma dal management che le assunzioni in Francia rimangono invariate e dovrebbero sostenere la ripresa in EMEA dal 2Q in avanti, un driver chiave del nostro caso di investimento positivo su Amplifon.

Analisi

Risultati del FY: Amplifon ha riportato un fatturato dell’anno fiscale 2024 in linea con il consenso, ma l’EBITDA è sceso dell’1% e l’utile netto è diminuito del 7%, riflettendo una domanda EMEA più debole e i maggiori investimenti. La crescita organica si è confermata forte al +3.4% nonostante un confronto difficile (+8% nell’anno fiscale 2023), con le operazioni di M&A che hanno contribuito per +3.6pp, portando a una crescita del 7% a CER (in linea con la guidance di crescita high-single digit). L’EMEA ha mostrato un rallentamento della crescita organica trimestre su trimestre (4Q: +0.3%, 3Q: +1.3%) riflettendo una domanda debole in Francia e un novembre fiacco in Spagna (tempesta Dana, 50+ punti vendita colpiti). In America, il 4Q è stato impattato negativamente dall’inversione della svalutazione dell’ARS e da un confronto difficile, mentre gli Stati Uniti hanno registrato trend di crescita double digit, con una crescita organica sopra il mercato in Miracle Ear (500+ punti vendita) e AHHC. L’APAC ha visto una crescita solida in Cina nonostante le sfide macro, con un forte impulso da M&A. La redditività (anno fiscale: 23,6%, obiettivo: circa 24%) è stata influenzata da una minore leva operativa EMEA, dalla diluizione del margine US a causa dell’espansione del Miracle Ear Direct Retail (+100 punti vendita nell’anno fiscale 2024) e dall’aumento del marketing in Italia e Spagna.

Messaggi rassicuranti dalla call: il management prevede di presentare il piano a medio termine entro l’anno, confidando in una maggiore stabilizzazione del contesto macro. La crescita del fatturato FY è attesa tra il 5-9% @CER, con un mix più bilanciato tra le regioni. La guidance di crescita al mid point (~7%) si basa su una crescita del mercato del 4%, +1pp di sovraperformance e ~2% da M&A. L’attività M&A negli Stati Uniti sarà a livelli storici nel 2025 dopo il picco del 2024; mantenendo un approccio opportunistico. Le assunzioni sulla Francia (~12% dei ricavi) restano invariate nonostante i commenti prudenti dei peer, con una crescita del mercato di ~10% che dovrebbe sostenere il momentum dell’ EMEA a partire dal 2Q, mentre gli Stati Uniti sono attesi in crescita a mid-single digit. Il margine EBITDA è visto ≥24%, sostenuto da una maggiore leva operativa in EMEA. Il 1Q rimane il trimestre stagionalmente più debole e quest’anno conta 1.5 giorni lavorativi in meno. Marzo sarà il mese chiave rappresentando circa ~40% del 1Q. La campagna pubblicitaria in Spagna e Italia ha generato solidi risultati nei KPI del brand.

Variazione nelle stime

Aggiornamento nelle stime: riduciamo le nostre stime di fatturato per il 2025 del 2%, abbassando la crescita della topline a CER dal 9.8% al 7.2%, in linea con il midpoint della guidance. Assumendo un’espansione del margine di 50bps a circa il 24% e maggiori oneri finanziari, questo si traduce in una riduzione del 4-5% dell’Adj. EPS.

La view degli analisti

Giudizio: OUTPERFORM confermato; TP a €30 da €33. A seguito della revisione delle nostre stime, abbassiamo il target price basato su DCF da €33 a €30 (~50% di upside), e reiteriamo il rating OUTPERFORM, continuando ad apprezzare la storia di lungo termine di Amplifon. Dopo due anni di volatilità, ci aspettiamo dei trend in EMEA a partire dal 2Q, in grado di ravvivare l’interesse sul titolo, soprattutto in vista del 4° anniversario della riforma francese a metà 2025, che potrebbe innescare una rebound strutturale della crescita. Se da un lato riteniamo improbabili operazioni di M&A trasformative in grado di generare un significativo upside, dall’altro vediamo un limitato rischio di downside sulle nostre stime. Al nostro target price, il titolo scambierebbe a 28x Adj. P/E 2025 (attualmente 19x), ben al di sotto della sua media storica a 5 anni di 35x.